趕在2024年的尾聲，微醫(yī)控股有限公司（下稱“微醫(yī)控股”或“微醫(yī)”）向港交所遞交了上市申請(qǐng)，招銀國(guó)際為其獨(dú)家保薦人。

　　貝多財(cái)經(jīng)了解到，微醫(yī)控股曾在2021年4月沖刺港股IPO，彼時(shí)微醫(yī)對(duì)自己的定位為“國(guó)內(nèi)最大的數(shù)字醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)”，但遲遲未能等到上市聆訊，招股書也在半年后宣告失效，且該公司再未進(jìn)行更新。

　　業(yè)內(nèi)人士對(duì)媒體透露稱，三年前IPO無(wú)果的微醫(yī)控股選擇砍項(xiàng)目、降成本，轉(zhuǎn)而聚焦數(shù)字健共體。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2023年按收入劃分，微醫(yī)已經(jīng)成為中國(guó)AI醫(yī)療健康解決方案的最大提供商。

　　士別三年，憑借AI醫(yī)療技術(shù)服務(wù)重新啟航的微醫(yī)控股，能否讓資本市場(chǎng)刮目相看？

　　微醫(yī)控股最早以2011年推出的線上醫(yī)生預(yù)約平臺(tái)“掛號(hào)網(wǎng)”著稱，四年后將其升級(jí)為“微醫(yī)”，成立了中國(guó)首家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，并開(kāi)具了全國(guó)首張數(shù)字處方，于2020年實(shí)現(xiàn)與公共醫(yī)療保險(xiǎn)基金的線上直接結(jié)算。

　　順應(yīng)醫(yī)療體系數(shù)字化轉(zhuǎn)型趨勢(shì)，微醫(yī)控股開(kāi)始探索醫(yī)療領(lǐng)域的AI應(yīng)用，與天津市政府合作成立“健共體”，即一種按人頭付費(fèi)的公共醫(yī)療保險(xiǎn)預(yù)算獲得資金，與醫(yī)療參與者分?jǐn)傤A(yù)算的盈余或赤字，同時(shí)主動(dòng)管理個(gè)人健康的創(chuàng)新合作模式。

　　在此后的時(shí)間內(nèi)，微醫(yī)控股幫助天津市健共體開(kāi)發(fā)了數(shù)字醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施，促進(jìn)基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型、公共醫(yī)療保險(xiǎn)基金直接結(jié)算、線上線下慢病管理及線上藥房服務(wù)，開(kāi)發(fā)醫(yī)療健康A(chǔ)I技術(shù)及應(yīng)用。

　　截至2024年6月末，微醫(yī)控股AI賦能的健共體已接入西青區(qū)的11家基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)、兩家二級(jí)及以上醫(yī)院，通過(guò)云管理、云服務(wù)、云藥房、云檢查“四朵云”平臺(tái)，為約90萬(wàn)名會(huì)員提供多病種及糖尿病管理服務(wù)。

　　目前，微醫(yī)控股已建立涵蓋醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥服務(wù)、健康管理和智能控制的AI驅(qū)動(dòng)型價(jià)值業(yè)務(wù)，也是中國(guó)唯一一家通過(guò)按人頭付費(fèi)、按價(jià)值付費(fèi)的模式提供健康管理會(huì)員服務(wù)的AI醫(yī)療健康解決方案提供商。

　　除AI醫(yī)療服務(wù)外，微醫(yī)控股的PG電子網(wǎng)站數(shù)字醫(yī)療平臺(tái)業(yè)務(wù)發(fā)展也卓有成效。截至最后實(shí)際可行日期，該公司已于數(shù)字醫(yī)療平臺(tái)上連接1.15萬(wàn)家醫(yī)療機(jī)構(gòu)和31.80萬(wàn)名注冊(cè)醫(yī)生，能夠提供線咨詢、復(fù)診、慢病管理及健康管理等全方位服務(wù)。

　　微醫(yī)控股2021年、2022年和2023年的營(yíng)業(yè)收入分別為9.62億元、13.68億元和18.63億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為39.2%。2024年上半年，該公司實(shí)現(xiàn)收入18.18億元，亦較2023年同期的8.77億元增長(zhǎng)107.4%。

　　按照業(yè)務(wù)板塊劃分可知，微醫(yī)控股來(lái)自AI醫(yī)療服務(wù)的收入已由2021年的2.28億元翻倍增長(zhǎng)至2023年的10.24億元，占總收入的比例也由23.7%增至54.9%；2024年上半年的收入更是進(jìn)一步來(lái)到14.50億元，占比近八成。

　　不過(guò)，微醫(yī)控股引以為傲的AI醫(yī)療服務(wù)利潤(rùn)端的貢獻(xiàn)十分有限，該項(xiàng)業(yè)務(wù)2021年至2023年的毛利率僅為2.6%，1.5%和3.4%，2024年上半年則略微上升1.5個(gè)百分點(diǎn)至4.9%；所得毛利在總毛利中的占比也不到20%。

　　再看維系微醫(yī)控股毛利水平的數(shù)字醫(yī)療平臺(tái)，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率由2021年的30.5%逐步降至2024年上半年的25.5%。雙重影響下，該公司的綜合毛利率亦由2021年的22.0%縮減至2024年上半年的14.9%，盈利成長(zhǎng)性不容樂(lè)觀。

　　2021年、2022年、2023年度和2024年上半年（同“報(bào)告期”），微醫(yī)控股分別錄得虧損25.71億元、37.76億元、14.78億元和4.34億元，虧損規(guī)模有明顯收窄，但至今仍未走通盈利路徑。

　　微醫(yī)控股方面解釋稱，其存在部分已終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，且大多處于虧損狀態(tài)，報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)收益分別為-3.02億元、630萬(wàn)元、-7640萬(wàn)元和-470萬(wàn)元。作為重組的一部分，該公司已于2024年出售了若干已終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。

　　若除去終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下微醫(yī)控股持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整虧損分別為13.54億元、8.17億元、5.05億元和1.28億元，經(jīng)調(diào)整虧損率分別為140.8%、59.7%、27.1%和7.0%，虧損額已經(jīng)大幅收窄。

　　但顯然，微醫(yī)控股的經(jīng)營(yíng)問(wèn)題遠(yuǎn)不止于此。其報(bào)告期內(nèi)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額分別為-10.63億元、-3.36億元、-4.51億元和-1037.9萬(wàn)元；期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物也由2021年末的5.73億元腰斬至2024年6月末的2.47億元。

　　微醫(yī)控股在招股書中提醒，該公司的核心業(yè)務(wù)健康管理會(huì)員服務(wù)于2022年6月推出，經(jīng)營(yíng)歷史相對(duì)較短，加上AI醫(yī)療健康解決方案市場(chǎng)不斷演變的特質(zhì)，日后的變現(xiàn)策略若未能順利實(shí)施，其或?qū)o(wú)法維持收入、利潤(rùn)的增長(zhǎng)。

　　另?yè)?jù)藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)報(bào)道，有業(yè)內(nèi)人士分析現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療主要的盈利模式還是靠醫(yī)藥電商，微醫(yī)目前的模式還是屬于較為純粹的醫(yī)療服務(wù)，雖然AI是目前的風(fēng)口、具有一定的業(yè)務(wù)獨(dú)特性，但體量較PG電子網(wǎng)站小。

　　AI醫(yī)療的未來(lái)發(fā)展尚需等待市場(chǎng)給出答案，但可以肯定的是，微醫(yī)控股已經(jīng)吸引了諸多外部投資者。根據(jù)招股書，自成立以來(lái)微醫(yī)已經(jīng)獲得了13輪融資，投資方中不乏騰訊、高瓴、啟明創(chuàng)投、紅杉中國(guó)等知名投資方的身影。

　　2022年12月，微醫(yī)控股完成了遞表前的最后一輪G輪融資。據(jù)悉，該筆融資領(lǐng)投方為來(lái)自山東省的國(guó)有產(chǎn)業(yè)投資基金，注資金額超10億元。本輪融資過(guò)后，該公司累計(jì)融資額已突破100億元，投后估值達(dá)67億美元。

　　貝多財(cái)經(jīng)注意到，盡管微醫(yī)控股暫未實(shí)現(xiàn)盈利，且賬上現(xiàn)金“捉襟見(jiàn)肘”，但該公司依舊堅(jiān)持向股東派發(fā)股息。2020年末，該公司宣布派發(fā)高達(dá)20億元的股息，其中10.24億元已支付，2021年又額外支付了9.24億元股息。

　　但也是由于現(xiàn)金儲(chǔ)備有限，微醫(yī)控股截至2024年6月末仍有1850萬(wàn)元的結(jié)余股息待支付，也就是說(shuō)這筆本應(yīng)該用于回饋股東的股息拖欠了近4年。截至同期末，該公司的流動(dòng)負(fù)債凈額更是高達(dá)236.63億元。

　　盡管微醫(yī)控股在招股書中稱，此次沖刺上市的募集資金將用于在天津及中國(guó)其他地區(qū)擴(kuò)張健共體，為六大慢病制定專門的疾病管理標(biāo)準(zhǔn)及計(jì)劃，但大額派息后上市募資補(bǔ)流的舉措，無(wú)疑將引發(fā)業(yè)界對(duì)微醫(yī)控股IPO合理性的關(guān)注。

　　另需關(guān)注的是，微醫(yī)控股的所有IPO前投資者均擁有包括贖回權(quán)在內(nèi)的特殊權(quán)利，若該公司未能在2025年12月31日之前完成IPO，其投資者的贖回權(quán)將恢復(fù)，屆時(shí)微醫(yī)控股或?qū)⒚媾R潛在的贖回壓力。

　　無(wú)論從資金基本面還是投資者期望的角度來(lái)看，微醫(yī)控股此番上市堪稱“箭在弦上，不得不發(fā)”。